800% 프리미엄이 붙은 그레이스케일 이더리움 신탁(ETHE)

주요 포인트

• 2020 년 6 월 5 일 ETHE이 800 % 이상의 프리미엄이 붙은 상태로 거래되었습니다.
• GBTC의 거래 가능한 주식 비율이 71%인데 반해, ETHE의 경우 총 발행 주식의 3%만이 거래가 가능합니다.
• ETHE의 높은 프리미엄이 장기간 유지될 것 같지 않다는 추측이 지배적이며 이는 거래가 제한된 주식들이 곧 시장에 풀릴 예정이기 때문입니다.

지난 4월 말, ETHE이 놀랍게도 400%의 프리미엄에 거래되고 있다는 내용의 글이 포스팅 되었습니다(투자자들은 왜 이더리움(ETH)에 대해 400% 프리미엄을 지불하려 할까요?). 그러나 6월 5일, ETHE은 본래 순자산가치의 877%까지 치솟은 프리미엄이 붙어 거래되면서 한 달여 만에 최고 기록을 약 2배 가까이 끌어올렸습니다.

출처: 2020년 6월 5일 Grayscale Ethereum Trust (ETHE)

흥미롭게도, GBTC은 최근 24%의 훨씬 낮은 프리미엄에 거래되고 있습니다. 무엇이 ETHE의 프리미엄을 이렇게 높인 걸까요? 그리고 ETHE 프리미엄과 GBTC 프리미엄 간에는 왜 이러한 차이가 발생한 걸까요?

출처: 2020년 6월 9일 Grayscale Bitcoin Trust​ (GBTC)

효율적인 금융시장에서는 높게 형성된 프리미엄은 차익거래 활동으로 인하여 사라지게 됩니다. 그러나 지난 포스팅인 “투자자들은 왜 이더리움(ETH)에 대해 400% 프리미엄을 지불하려 할까요?와 그레이스케일은 비트코인을 팔지 않는 걸까요?”에서 설명했듯이, 프라이머리 마켓에서 ETHE와 GBTC 투자자들은 1 년 또는 6 개월의 동결 보유기간을 유지해야 합니다. 더 중요한 사실은, 차익실현을 위한 ETHE 처분 가능 주식을 찾기가 어렵다는 것입니다.

ETHE와 GBTC의 처분 가능 주식은 각각 얼마나 될까요? 이 질문에 대한 명확한 답은 없지만, 처분 가능 주식은 동결 주식과 다르게 자유로운 거래가 가능합니다. 시장에서 자유롭게 거래할 수 있는 ETHE와 GBTC 주식 수를 자세히 살펴 보겠습니다.

GBTC와 ETHE의 최근 연말 보고서에 따르면, 2019년 12월 31일 현재 자유롭게 거래할 수 있는 GBTC의 주식 수는 204,546,060주로 총 발행 주식의 76%에 달하며, 자유롭게 거래할 수 있는 ETHE의 주식은 455,435주로 총 발행 주식의 8.7%에 불과합니다.

2020년에 신규로 발행된 주식과 동결기간에 도달하여 거래 제한이 해제된 주식 상황은 어떨까요? 2020년 신규 발행된 주식의 경우, GBTC는 41% 추가 발행한 반면 ETHE는 189% 가까이 추가 발행했습니다.

사모(Private placement)로 발행한 GBTC 주식의 경우, 2020년 4월 20일 이전에는 1년, 그 이후에는 6개월간 거래를 할 수 없는 최소 동결기간이 적용되었습니다. 아래 빨간색 화살표는 GBTC의 거래 제한 해제 일정을 보여줍니다. 2019년 12월 11일 이전에 발행된 모든 주식은 2020년 6월 11일부터 자유롭게 거래할 수 있는 주식으로 전환 되었습니다. 2019년 12월 31일, GBTC의 총 발행주식 수는 269,445,300주 이고, GBTC 주식의 약 70%인 380,090,300 주식이 자유롭게 거래할 수 있음을 의미합니다. 백분율 기준으로 보면, 2020년 상반기에 새롭게 발행된 41%의 신규 주식으로 희석되어 자유롭게 거래가 가능한 주식이 76%로 감소한 것입니다.

출처: 그레이스케일 2020년 1분기 보고서

반면, 사모로 ETHE 주식을 취득한 사람은 최소 12개월 동안 주식을 보유해야 합니다. 2019년 ETHE 주식 자금은 분기별로 각각 0달러, 1,400만 달러, 6,270만 달러, 1,910만 달러였습니다. 현재 2019년 6월 이전에 매수한 ETHE 주식만 거래 제한이 해제되었습니다. ETHE 그래프에서 볼 수 있듯이 2019년 6월 이전에는 해당 주식의 취득이 거의 발생하지 않았습니다. 2019년 6월 30일 ETHE의 총 발행 주식은 455,435 주로, 현재 총 주식 15,498,400주의 3%만이 자유롭게 거래될 수 있음을 시사합니다.

출처: 그레이스케일 2020년 1분기 보고서

그렇다고 해도 왜 굳이 세컨더리 마켓에서 800%의 프리미엄이 붙은 가격으로 ETHE 주식을 사려고 할까요? 이에 대해서는 다음의 2가지 가능성이 존재합니다.

– 일부 기관 투자자의 경우, 규정 준수 제한으로 인하여 프라이머리 마켓에서 거래가 제한된 주식을 매입할 수 없습니다. 소액 투자자들은 공인 투자자의 기준을 충족하지 못하기 때문에 프라이머리 마켓에서 주식을 구매할 수 없으며, 이러한 투자자들의 경우 분명히 이더리움(Ethereum)을 직접적으로 보유하지 않을 것입니다.

출처: Grayscale

– 일부 거래자들의 경우 ETHE의 낮은 시장 유통 주식(Low public float)을 활용하기 위해 ETHE 프리미엄 스프레드 거래를 합니다.

ETHE의 높은 프리미엄은 이더리움 자체에 대한 강한 수요에 의해 생기는 것이 아니라 오히려 시장에 유통되는 주식의 비율이 극히 낮기 때문에 발생하는 것입니다. 결국 ETHE의 프리미엄이 엄청나게 높기 때문에 중재자(Arbitrators)를 부축이고, 사모(Private placement)를 통해 더 많은 구매가 발생되고 이 때문에 그레이스케일 이더리움 신탁(ETH)의 운용자산(AUM)이 높아지게 됩니다.

그러나, 결국 더 많은 주식들이 거래 제한에서 점진적으로 해제되어 세컨더리 마켓으로 방출될 것이기 때문에 ETHE의 높은 프리미엄이 계속해서 지속되지는 못할 것입니다.